低贝塔 BAB

原理

贝塔衡量一只股票跟着大盘起伏的程度：贝塔 1.5 的股票，大盘涨 10% 它大约涨 15%，跌的时候也跌得更多。按照经典的资本资产定价模型，贝塔越高，长期收益就应该越高。Frazzini 和 Pedersen 在 2014 年的论文《Betting Against Beta》里指出，现实中这条线比理论平得多：高贝塔股票并没有赚到它“应得”的那么多，低贝塔股票反而赚得比理论多。

他们给出的解释很有意思，叫杠杆约束。理论上，一个想要更高收益的投资者，应该买风险收益比最好的组合，然后加杠杆放大。可现实中很多人不能或不愿借钱：共同基金、养老金有杠杆限制，散户融资成本高。想要更高收益又不能加杠杆，怎么办？就去买本身就“自带杠杆”的高贝塔股票。大家都去抢高贝塔股，它们的价格被抬高、未来回报被压低；低贝塔股相对被冷落。

基于这个逻辑，BAB 策略的做法是：买入低贝塔股票并加杠杆，卖空高贝塔股票并减仓，让两边对市场的敞口都等于 1。这样整个组合对大盘涨跌基本免疫，赚的纯粹是“低贝塔被低估”这部分钱。论文显示这个现象在美国、海外股票，甚至债券、期货里都存在。

它和上一个“低波动异象”很像，但思路不同：低波动看的是总体颠簸程度，BAB 看的是和大盘的联动，并且刻意做成市场中性。

需要注意的是，BAB 依赖做多端加杠杆。当市场融资环境收紧、杠杆变贵的时候（比如金融危机），这个策略往往会大跌，这恰恰也符合它的理论：它赚的就是“别人加不了杠杆”的钱。论文发表十年后，它还成立吗？我们用数据来看。