净股票发行

原理

一家公司什么时候愿意发新股？最理想的时机，是自家股价被市场高估的时候：同样卖出 1% 的股份，股价越高，换回来的钱越多。反过来，什么时候愿意花钱回购？当管理层觉得自家股票便宜的时候。管理层天天看着公司的真实经营，对股价贵不贵往往比外部投资者更有数。

Pontiff 和 Woodgate 在 2008 年把这个直觉变成了一个简单的指标：看一家公司过去一年流通股数变了多少（剔除拆股的影响）。股数明显增加，说明在增发、发员工股权或者换股收购；股数明显减少，说明在回购。他们发现，增发多的公司后续收益明显偏低，回购多的公司明显偏高，而且这个指标对未来收益的解释力，比当时很多常用因子都强。

除了"管理层择时"，还有两个原因。第一，发新股往往伴随大规模投资或并购，而大量研究表明，扩张太快的公司后面表现偏差。第二，市场对增发、回购公告的反应通常不够充分，信息要好几个季度才完全反映到价格里。

美股这些年回购规模巨大，很多大公司常年用现金回购股票，同时也有不少公司靠股权激励不断稀释股东。这让这个指标在今天变得特别有现实意义：在回购成为常态的美股大盘股里，"少发股、多回购"还能不能带来超额收益，是我们重测要回答的问题。