特质波动率

原理

金融教科书说，风险越高，回报应该越高。但这里的“风险”指的是和整个市场一起涨跌的那部分（系统性风险）；公司自己的、和大盘无关的波动，理论上可以通过分散投资消除，不应该得到补偿。2006 年，Andrew Ang、Robert Hodrick、Yuhang Xing 和 Xiaoyan Zhang 发现了一个更奇怪的现象：特质波动率高的股票，之后的收益不是“没有补偿”，而是明显更低。他们用每只股票过去一个月的日收益，对市场、规模、价值三个因子做回归，残差的波动就是特质波动率，最高一组的后续收益显著低于最低一组。

这被称为“特质波动率之谜”。常见解释包括：彩票偏好——特质波动高的股票偶尔会暴涨，吸引喜欢赌一把的投资者，价格被抬高，之后的回报就低了；卖空限制——这类股票的悲观者很难做空，乐观者的观点主导了价格；分歧与关注度——波动大的股票常常是新闻焦点，容易被过度交易。

后来的研究也提出了质疑：这个效应在等权组合中弱很多，部分来自月末的短期反转，而且在大盘股中更不明显。这里要看的是：在标普 500 成分股里，用等权方式买“安静”的股票、空“躁动”的股票，能不能赚到钱？