波动率缩放动量

原理

动量（买过去一年的赢家、卖输家）是学术界证据最多的异象之一，但它有一个让人夜不能寐的缺点：偶尔会遭遇毁灭性的"崩溃"。最著名的是 1932 年和 2009 年——熊市见底、市场暴力反弹时，之前跌得最惨的输家涨得最猛，做空它们的动量组合在几个月内亏掉一大半。普通投资者看到的动量"平均收益不错"，其实是被这几次崩溃拉低之后的结果，而且崩溃的痛苦足以让任何人放弃。

Barroso 和 Santa-Clara 在 2015 年的论文中发现了一个关键事实：动量组合自身的波动率是可以预测的——过去半年波动大，下个月大概率也大；而且崩溃几乎都发生在波动率已经很高的时期。相比之下，动量的平均收益和它的波动率关系不大。这意味着，在高波动时降低仓位，可以大幅减少崩溃带来的损失，却不会牺牲多少收益。

他们的做法极其简单：每个月用动量组合过去 126 个交易日的日收益估计波动率，然后把下个月的仓位调整为"目标波动 ÷ 预测波动"。波动高时仓位小，波动低时仓位大，让组合风险大致恒定。论文显示，这样处理后动量的夏普比率几乎翻倍，最大回撤大幅缩小，2009 年那样的崩溃基本被躲过。

这里要检验的是：在标普 500 成分股的动量组合上，波动率缩放能否同样"驯服"动量。